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专题
透视中国TMT行业的投资热
 
文:Michel Brekelmans(贝明宇) 卜曦云
 
 

2014年9月, 阿里巴巴以250亿美元的IPO融资额刷新了纽约证券交易所的历史记录。阿里巴巴的IPO见证了中国风险投资行业特殊的一年——这一年中约50%的投资额都集中在TMT(科技、媒体和通信)与互联网行业。


自2010年以来,随着数字化经济的发展以及消费者对新兴技术的接受程度愈加提高,中国的投资者越来越关注高科技领域的投资机遇。中国的智能手机用户拥有超过10亿,是全球最大的市场。居高不下的智能手机拥有量不仅预示着中国是世界上最大的手机应用市场,也向企业们发出了信号:手机已贯穿中国消费者生活的方方面面。


但是,不断攀升的估值并不总是意味着颠覆性的创新,一些初创企业的内在价值显然无法支撑其虚高的价格。要真正理解这一轮投资热潮并判断它是否会退去,就需要深入观察中国的科技行业,了解是谁在投资着什么,以及他们是如何投资的。






科技行业投资行为特点


在过去的6年中,科技行业的交易数量每年以36%的速度增长,2013~2014年更是翻了一番。近年来,交易数量与交易金额的增长甚至让业内人士担忧会产生投资泡沫。风险投资与私募基金在互联网/TMT行业的投资数量增长迅速,其中的驱动力主要有四项:


首先,国内外用于投资的资本均显著增长。除交易量翻了一倍外,中国市场上用于风险投资的募集资金量也从2013的70亿美元增长到2014年的130亿美元,几乎翻了一倍。


其次,投资者们从已经颇为成功的中国高科技公司身上看到了巨大的吸引力。腾讯和百度在十多年前就打下了坚实基础,在线支付模式兴起之后,京东和阿里巴巴也迅速崛起。如今有更多的从初创企业成长起来的大型互联网公司(如小米、大众点评等)牢牢占据着媒体的头条新闻位置,它们向世人显示,私募基金与风险投资公司的资金已经不仅仅掌握在硅谷的高科技公司手中了,现在有更多的西方投资机构希望从快速增长的中国互联网产业中分一杯羹。2014年,凯雷集团第一次在中国投资了互联网公司,在在线分类广告信息公司赶集网的F轮融资中注资1亿美元。


第三,成功的企业家们逐步转型为投资者,催生了大量专注于互联网技术领域的基金公司。比如创立于2013年的高榕资本,管理着超过7亿美元的资金,并且只投资TMT行业。这些新投资者大多是腾讯、阿里巴巴、百度、京东和小米的创始人与管理层,基金经理也都具备在高科技行业的成功操作经验。


最后,科技创业者交际网络的蓬勃发展创造着更多的投资机遇。北京、深圳、杭州等城市逐渐成为吸引工程师、投资者与其他行业专业人士的科技枢纽。过去10年里,有约30家中国互联网与软件创业公司的估值超过10亿美元,其中的20家位于北京,使其成为仅次于美国硅谷的全球第二著名的科技枢纽。





竞争日趋激烈 投资者阵容扩大


随着投资资本的广泛使用,对于投资机会的竞争也日趋白热化。


许多传统的国际投资公司(它们中的大多数总部位于硅谷)已经在中国市场上扎根多年,且拥有本土化的团队。我们越来越多地看到这些公司的高层投资者离开去创建了自己的投资公司,并且常常是与中国投资机构的本土投资人一起合作。


近年来,几家主要的本土投资机构迅速崛起,它们的决策过程往往不是那么“死板”,投资方式也更为激进。它们的运作模式是尽可能快地部署资本,而且不一定要采用那些传统的投资指标。由于市场上的中间商越来越多,高质量的投资机会往往是可以公开竞争的,在这样激烈的竞争下,总有一些投资机构能够用最高的估值赢得投标。


除了这些投资机构以外,一些非传统来源的资本正涌向中国高科技行业。新的竞争者,例如主权财富基金、超级天使投资人和科技界富豪逐步进入市场,并急于分一杯羹;甚至还有许多通常从事后期投资的私募基金与投资机构也渐渐开始涉足初创期投资。


许多大型的私募基金买方公司,不得不将其在中国市场的投资战略从10年前的多数股权收购调整为少数股权收购。现今不少私募基金公司都在经历内部重塑,以适应互联网科技领域的早期投资运作模式。


一些主权财富基金也不再是被动的资产投资者,相反,它们正成为早期高科技公司的主要合作伙伴和投资商。2013年,新加坡的国有投资基金淡马锡(之前已投资小米、阿里巴巴、盛大文学和滴滴打车)成立了专属企业发展部,专注于投资新的企业,并利用淡马锡私募基金的运作经验帮助他们成长。






交易规模与估值日益增长


随着更多的资金瞄准数量有限的高质量投资机会,一些交易的规模已经攀升到高点,估值存在大量溢价。TMT/互联网行业的平均交易规模从2013年的650万美元增加到2014年的1160万美元,几乎翻了一番。尽管平均交易金额可能被一些特大规模的交易拉高,但2013~2014年中型交易的规模也几乎翻倍了。虽然这些交易的估值金额往往不能从商业基本面来解释,但它们确实反映了交易的稀缺性和对投资机会的强烈把握愿望。


由于缺乏对早期创业阶段公司的高质量商业尽职调查,这种估值溢价的趋势进一步加剧。因为放弃传统的衡量指标就意味着,创业企业只是在凭借一项充满吸引力的商业计划、创业团队的直觉和其管理层的历史经验作为基础来获得投资,而并非用一个详尽的市场预估模型来赢得投资者的肯定。确实,为一个打破惯例、从来没有人做过的创新产品预测市场价值难度很大,所以在缺乏详尽的市场预估模型的时候做出投资决定是可以理解的。这样的思维模式对500万~1000万美元级别的投资来说可能无妨,但在更大规模的B轮投资或后期融资阶段是会产生风险的,因为到那时虽然企业仍处于非常早期的阶段,但这样的心态和愈演愈烈的竞争会带来估值的高度膨胀。


最终,当投资泡沫破灭之时,后期进入市场的公司会最先蒙受损失,一部分原因是它们进入市场的时机不对,还有一部分原因是它们尚未从三四年前的投资中兑现丰厚的回报。像淡马锡、红杉资本和深创投这样的投资机构,它们已经从科技行业收获了巨大的投资收益,有资本毫不畏惧地继续投下亿万美元级的赌注。如果哪天泡沫真地破灭了,领先的投资机构有充足的资金来渡过难关,而新近进入市场的公司就只剩下沉痛的领悟了。







对投资者的影响


为了在波动不居的中国科技行业作出明智的投资决策,投资者必须愿意承担比典型的硅谷投资更大的投资风险。也就是说,在对中国科技行业进行首次投资之前,需要适当考虑目前的交易规模与投资心态给估值带来的影响。


随着交易规模从500万~1000万美元猛增到5000万~1亿美元的级别,投资者们需要以与众不同的、更为缜密的尽职调查方式来保证合理的估值和风险。许多用于评估成熟期公司的商业风险的传统尽职调查方式仍然适用,但需要进行一定的改进,加入包括消费者测试、商业模型参照比较、市场应激实验与成功的关键。宏观来看,在可见的将来,中国大陆科技初创企业的融资似乎都将维持在财务预测等内容。


正是在目前标准放宽、估值居高的环境下,尽职调查才显得格外重要。无论是什么行业,依据本地情况定制进入计划都是中国投资策略成功的关键,而不久前的股市大幅波动提醒我们:无论投资者的热情如何高涨,市场终将回归理性和现实。








本文作者:


Michel Brekelmans(贝明宇)

L.E.K.(艾意凯)咨询上海分公司董事总经理、中国区业务联席总监


卜曦云

L.E.K.(艾意凯)咨询上海分公司项目经理

 
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